HG Hugo Gutierrez
FINANZAS · GUÍA DE REFERENCIA
Modelamiento financiero · Caso Backus
Proyección financiera y valoración DCF: una guía práctica con Backus
Proyectar el EGP hasta la utilidad operativa, el CTO con días CCE, el CAPEX y la depreciación; calcular el WACC y descontar los flujos contra el precio.
HG Hugo Gutierrez · FinanzasRUTA DE LA SESIÓN
Lo primero que veremos
Proyectar y valorar en cinco pasos
01Proyectar el EGP hasta la utilidad operativa
Ventas, costo de ventas y gastos operativos hasta llegar al EBIT.
02Proyectar el CTO con días CCE
Días de CxC, inventario y CxP; luego calcular el capital de trabajo y su variación.
03Proyectar CAPEX y depreciación como % de ventas
Inversión y gasto no monetario conectados con el crecimiento.
04Calcular el WACC
Costo del patrimonio, costo de la deuda y pesos de financiamiento.
05Descontar los flujos y comparar contra el precio
FCFF, valor terminal, valor patrimonial y precio por acción.
La secuencia importa: cada paso usa el resultado del anterior. No se calcula el WACC antes de entender qué flujo se va a descontar.
Ruta de la sesión · 5 pasos02 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasRUTA EN EL MODELO
Dónde mirar en el Excel
Los cinco pasos dentro de Backus
| Paso | Qué proyectar | Dónde verlo |
|---|
| 01 · EGP hasta EBIT | Ventas, costo de ventas, gastos operativos y utilidad operativa. | Supuestos!O13:O19 → Proyeccion!N7:N15 |
| 02 · CTO con días CCE | Días de CxC, inventario y CxP; saldos y variación del capital de trabajo. | Supuestos!O22:O24 → Proyeccion!N29:N33 |
| 03 · CAPEX y D&A | CAPEX y depreciación/amortización como porcentaje de ventas. | Supuestos!O28, O32, O35 → Proyeccion!N19, N23, N27 |
| 04 · WACC | Ke, Kd, estructura de capital y costo promedio ponderado. | WACC!C52:C58 |
| 05 · Descontar y comparar | FCFF descontados, valor terminal, equity y precio por acción. | DCF!D13:N24 · DCF!C34:C36 |
En Backus, la proyección empieza en 2024F. Las celdas de la ruta son el punto de partida para explicar el modelo, no una lista de fórmulas para copiar sin entenderlas.
Ruta en Backus · 5 pasos03 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasBLOQUE 01
01
Proyección de ventas
El supuesto que mueve todo lo demás
Las ventas impulsan costos, márgenes, capital de trabajo, inversión y flujos. Primero se proyectan; luego se valida que la historia sea defendible.
Proyección de ventas04 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasVENTAS
01 · Proyección de ventas
Tres enfoques; una decisión
| Enfoque | Pregunta | Información | Principal riesgo |
|---|
| Histórico | ¿A qué ritmo ha crecido? | Ventas por año | Asumir que el pasado continúa |
| Top-down | ¿Qué implica el mercado? | PBI, consumo, tarifas | Relación macro inestable |
| Bottom-up · P×Q | ¿Qué venderá la empresa? | Precio, volumen, clientes | Datos operativos insuficientes |
No son respuestas rivales: son puntos de referencia para triangular un supuesto defendible.
Enfoques de venta05 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasVENTAS · HISTÓRICO
01 · Proyección de ventas
El histórico es un punto de partida
gt = Ventast / Ventast−1 − 1
CAGR = (Ventasfinal / Ventasinicial)1/n − 1
Promedio anual
Útil cuando los años son comparables. El promedio simple da el mismo peso a cada variación.
CAGR
Resume el crecimiento compuesto entre dos fechas; no muestra los altibajos intermedios.
Backus: las ventas pasan de S/ 6,743,109 mil en 2022 a S/ 7,394,356 mil en 2023: crecimiento aproximado de 9.7%.
Crecimiento histórico06 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasVENTAS · TOP-DOWN
01 · Proyección de ventas
Top-down: conectar empresa y economía
Relación histórica = gventas / gmacro
gventas futuro = Relación × gmacro futuro
1 · Medir
Elige una variable que tenga relación económica con las ventas: PBI, consumo o inversión.
2 · Limpiar
Revisa años de rebote, recesión o cambios estructurales. No promedies mecánicamente.
3 · Proyectar
Aplica la relación a una previsión macro y evalúa si sigue teniendo sentido.
Backus: la hoja `Proy. Ventas` usa una relación de aproximadamente 1.903×. Con PBI de 3.1%, el crecimiento modelado para 2024F es 5.9%.
Enfoque top-down07 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasVENTAS · BOTTOM-UP
01 · Proyección de ventas
Bottom-up: construir desde precio y cantidad
Ventas = Precio × Cantidad
Datos útiles
- Unidades vendidas por producto.
- Precio o tarifa promedio.
- Clientes, locales o consumo por cliente.
Puente de crecimiento
Separa cuánto viene de más unidades y cuánto de precio o mezcla. Verifica que el volumen sea posible con la capacidad instalada.
En el Excel de Backus hay desgloses de ingresos, pero la hoja de proyección no presenta volúmenes para calcular P×Q. No se debe inventar esa serie: se necesita la memoria u otra fuente operativa.
Enfoque bottom-up08 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasVENTAS · TRIANGULACIÓN
01 · Proyección de ventas
Triangular antes de fijar el hard input
Historia
¿Qué cambió?
Compara crecimiento proyectado con CAGR y variaciones recientes.
Mercado
¿Qué lo explica?
Contrasta PBI, consumo, precios, regulación y participación.
Operación
¿Se puede lograr?
Revisa volumen, capacidad, inversiones y estrategia.
Proyección elegida = criterio informado, no promedio automático
Documenta por qué eliges un valor, qué evidencia lo respalda y qué condición haría cambiarlo. La cifra exacta importa menos que el razonamiento consistente.
Triangulación09 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasCASO BACKUS
01 · Proyección de ventas
Backus: leer la proyección en el Excel
Último histórico · 2023
7,394,356
S/ miles · hoja `EEFF`
Ventas · 2024F
7,830,668
S/ miles · hoja `Proy. Ventas`
Crecimiento · 2024F
5.9%
PBI 3.1% × relación 1.903
La serie continúa hasta 2033F. Sigue el vínculo entre `Proy. Ventas` y `Supuestos`; evita reemplazar el valor proyectado por un número escrito a mano.
Aplicación: Backus10 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasBLOQUE 02
02
Costos, gastos y capital de trabajo
De las ventas al EBIT y al CTO
Una proyección no termina en ventas. Debe representar la rentabilidad operativa y el efectivo que el crecimiento absorbe o libera.
Costos, gastos y CTO11 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasCOSTO DE VENTAS
02 · Del EGP al EBIT
Costo de ventas: el primer margen
Método
% de ventas
Costo = Ventas × % costo
Criterio
Promedio o tendencia
Usa un promedio si la serie es estable; si hay tendencia o un año atípico, explica el ajuste antes de proyectar.
Backus · 2024F
31.2%
S/ 2,443,127 mil · margen bruto 68.8%
El costo de ventas se ancla en la historia o en un driver operativo. No lo proyectes como un número arbitrario: su porcentaje define directamente el margen bruto.
Costo de ventas12 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasGASTOS OPERATIVOS
02 · Del EGP al EBIT
Gastos operativos: lo que queda antes del EBIT
EBIT = Ventas − Costo de ventas − Gastos operativos
Gastos de venta
17.8%
S/ 1,394,104 mil · Backus 2024F
Gastos de administración
7.3%
S/ 572,692 mil · Backus 2024F
Total operativo
25.1%
S/ 1,966,796 mil · % de ventas
Los gastos financieros no entran aquí: pertenecen al financiamiento, no a la operación que se valora en el FCFF.
Gastos operativos13 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasCASO BACKUS · 2024F
02 · Del EGP al EBIT
Backus: llegar a la utilidad operativa
| Partida 2024F | S/ miles |
|---|
| Ventas | 7,830,668 |
| Costo de ventas | (2,443,127) |
| Utilidad bruta | 5,387,541 |
| Gastos de venta | (1,394,104) |
| Gastos de administración | (572,692) |
| EBIT proyectado | 3,420,744 |
Margen EBIT = 3,420,744 / 7,830,668 = 43.7%
En esta versión, `Proyeccion!N12:N14` no incorpora ingresos, gastos u otras ganancias operativas proyectadas. Verifica si son inmateriales, no recurrentes o si falta modelarlas.
Aplicación: Backus · `Proyeccion`14 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasCAPITAL DE TRABAJO
02 · Capital de trabajo operativo
Proyectar saldos con días
CTO = CxC + Inventarios − CxP
| Driver | Fórmula histórica | Saldo proyectado |
|---|
| Días CxC | CxC / Ventas × 365 | Ventas × días CxC / 365 |
| Días inventario | Inventarios / Costo ventas × 365 | Costo ventas × días inventario / 365 |
| Días CxP | CxP / Costo ventas × 365 | Costo ventas × días CxP / 365 |
Usa definiciones consistentes: costo de ventas con signo positivo al calcular ratios de días, aunque el EGP muestre el gasto negativo.
Capital de trabajo15 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasCASO BACKUS · CTO
02 · Capital de trabajo operativo
Backus: el CTO puede ser negativo
| S/ miles | 2023 | 2024F |
|---|
| CxC | 568,443 | 108,096 |
| Inventarios | 448,864 | 436,800 |
| CxP | 1,472,033 | 1,432,471 |
| CTO / NOWC | (454,726) | (887,575) |
Interpretación
Las cuentas por pagar superan CxC más inventarios: los proveedores financian más capital de trabajo del que la empresa inmoviliza en esas dos cuentas.
Un CTO negativo no es automáticamente un error. Investiga el modelo de negocio y la composición de las cuentas antes de interpretarlo.
Aplicación: Backus · `Proyeccion!M29:N32`16 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasCASO BACKUS · REVISIÓN
02 · Capital de trabajo operativo
Una decisión que cambia el FCFF: días de CxC
2022 histórico
5.04
días de CxC
2023 histórico
28.06
días de CxC
2024F del modelo
5.04
retoma el dato de 2022
La plantilla hace que `Supuestos!O22` tome `Supuestos!M22`. El archivo no documenta por qué deja de usar los 28.06 días de 2023. Trátalo como una decisión que debe justificarse y revisarse, no como una regla automática.
Si 2024F usara 28.06 días, las CxC serían aproximadamente S/ 601,985 mil, frente a S/ 108,096 mil del modelo: casi S/ 493,889 mil más inmovilizados, antes de otros efectos.
Lectura crítica de supuestos17 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasCAPITAL DE TRABAJO · CAJA
02 · Efecto en caja
El cambio del CTO, no su nivel, entra al flujo
ΔCTOt = CTOt − CTOt−1
ΔCTO positivo
Absorbe caja
Más inversión en CxC e inventarios, neta de crédito de proveedores. Se resta en FCFF.
ΔCTO negativo
Libera caja
Menos efectivo inmovilizado. Restar un valor negativo aumenta el FCFF.
Backus: el CTO pasa de −454,726 en 2023 a −887,575 en 2024F. La variación es −432,849; en el FCFF, aporta +432,849 por liberación modelada.
Variación del CTO18 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasBLOQUE 03
03
Inversión y flujo libre
De EBIT a FCFF
La utilidad operativa se convierte en flujo después de impuestos, reinversión y capital de trabajo.
Construcción del FCFF19 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasCAPEX
03 · Inversión
CAPEX: distinguir caja, adiciones y saldo bruto
| Medida | Qué representa | Backus 2023 · S/ miles |
|---|
| Compras en flujo de efectivo | Desembolsos reportados por adquisición de PPE e intangibles. | EEFF!M70 · 345,605 |
| Adiciones en nota de activos | Adiciones registradas en el detalle de PPE e intangibles. | EEFF!M87 · 456,889 |
| Variación de PPE bruto | Saldo final menos inicial; puede incluir bajas, transferencias y otros movimientos. | Requiere conciliar la nota |
No son magnitudes intercambiables. La plantilla usa `EEFF!70` para el histórico de CAPEX y `Supuestos!28` para estimar CAPEX/Ventas: sigue ese criterio en el ejercicio y explica la diferencia.
CAPEX · fuentes y definiciones20 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasD&A
03 · Inversión
D&A reduce utilidad, pero no es salida de caja
Depreciación
Distribuye el costo de activos tangibles a lo largo de su vida útil. Se vincula con PPE depreciable.
Amortización
Distribuye el costo de ciertos activos intangibles a lo largo del tiempo.
En FCFF: se suma D&A porque fue gasto contable sin desembolso del período.
Backus · 2024F
Depreciación: 415,557
Amortización: 28,448
Total D&A: 444,005 S/ miles.
Evita doble conteo: usa una sola metodología coherente para depreciación proyectada y para los activos depreciables.
Depreciación y amortización21 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasFCFF
03 · Flujo de caja libre
FCFF: efectivo disponible para deuda y patrimonio
FCFF = EBIT × (1 − T) + D&A − ΔCTO − CAPEX
EBIT × (1−T)
NOPAT: utilidad operativa después de impuestos, sin estructura financiera.
+ D&A
Se revierte el gasto contable no monetario.
− ΔCTO
Se descuenta la caja absorbida; una liberación se suma.
− CAPEX
Se resta la inversión en PPE e intangibles.
No incluyas intereses ni deuda en FCFF. Ese flujo se descuenta al WACC.
Fórmula del FCFF22 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasCASO BACKUS · FCFF 2024F
03 · Flujo de caja libre
Backus: construir el FCFF paso a paso
| Componente · S/ miles | 2024F |
|---|
| EBIT | 3,420,744 |
| Impuesto operativo · 29.5% | (1,009,119) |
| NOPAT | 2,411,625 |
| + Depreciación y amortización | 444,005 |
| − Variación CTO · (−432,849) | 432,849 |
| − CAPEX | (446,389) |
| FCFF | 2,842,089 |
2,411,625 + 444,005 + 432,849 − 446,389
Control
El valor coincide con el FCFF 2024F mostrado en `DCF!D17`. La suma de partidas redondeadas puede diferir en S/ 1 mil; Excel suma valores no redondeados.
El resultado depende de la fuerte liberación de CTO asociada al supuesto de 5.04 días de CxC. Revisa el supuesto antes de interpretar el flujo.
Aplicación: Backus · cifras del archivo23 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasFLUJOS Y TASAS
03 · Flujo de caja libre
El flujo determina la tasa de descuento
| Flujo | Disponible para | Tasa apropiada | Intereses/deuda |
|---|
| FCFF | Accionistas y acreedores | WACC | Antes de financiamiento |
| FCFE | Accionistas | Ke | Después de deuda neta e intereses |
FCFF ↔ WACC | FCFE ↔ Ke
No descuentas un FCFF con Ke: las perspectivas del flujo y de la tasa deben coincidir.
Consistencia flujo–tasa24 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasBLOQUE 04
04
Valoración por DCF
De los flujos al valor
El valor presente depende de lo que proyectas, de cómo lo descuentas y de la continuidad del negocio después del horizonte explícito.
Valoración por DCF25 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasWACC
04 · Costo de capital
WACC: costo promedio de las fuentes de capital
WACC = E/(D+E) × Ke + D/(D+E) × Kd × (1−T)
Ke
Retorno requerido por los accionistas; en el modelo se estima con CAPM y ajustes de mercado.
Kd
Costo de la deuda. Se multiplica por (1−T) para reflejar el escudo fiscal de intereses.
Pesos
La estructura combina deuda y patrimonio; el modelo usa valores de mercado.
Antes de descontar, verifica moneda, nominalidad, fecha de inputs y consistencia entre los flujos y la tasa.
Costo de capital26 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasCASO BACKUS · WACC
04 · Costo de capital
Backus: el WACC es un resultado de inputs
Ke nominal S/
12.45%
CAPM e inflación
Kd
9.26%
costo de deuda estimado
Peso patrimonio
97.64%
valor de mercado
WACC
12.31%
hoja `WACC!C58`
El cálculo usa supuestos del archivo: beta, prima de riesgo, tasa libre de riesgo, riesgo país, inflación y precios/capitalización. Actualiza y documenta esos inputs antes de reutilizar el valor.
Aplicación: Backus · inputs del archivo27 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasDCF
04 · Valor presente
Descontar flujos y estimar el valor terminal
EV = Σ FCFFt / (1+WACC)t + VTn / (1+WACC)n
VTn = FCFFn × (1+g) / (WACC−g)
Horizonte explícito
Proyecta cada año en detalle y descuéntalo al presente.
Perpetuidad
Representa los flujos posteriores con crecimiento sostenible. Debe cumplirse g < WACC.
En el modelo Backus: horizonte 2024F–2033F, WACC aproximado de 12.31% y g de 3%. El crecimiento perpetuo requiere sustento; no se elige por costumbre.
DCF y valor terminal28 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasVALORACIÓN
04 · Del valor empresa al precio
Del valor de la operación al valor por acción
01Valor EmpresaValor presente de FCFF + VT
02Valor PatrimonialEV − deuda neta
03Acciones equivalentesConsidera clases y derechos
04Valor por acciónEquity / acciones
Deuda neta = Deuda financiera − Caja
La versión revisada del modelo muestra EV de S/ 32,087 millones, valor patrimonial de S/ 32,437 millones y valor de la acción de inversión de S/ 24.05. Son resultados de esa versión y sus inputs, no cotizaciones actuales.
Puente de valoración · Backus29 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasSENSIBILIDAD
04 · Riesgo de supuestos
Una valorización es un rango de escenarios
WACC
Un cambio pequeño en la tasa puede mover mucho el valor presente.
g perpetuo
Afecta el valor terminal, que suele explicar una fracción importante del EV.
Reinversión
CAPEX, márgenes y CTO definen cuánto flujo queda disponible.
Muestra matrices o escenarios de WACC/g y escenarios operativos. La variación de días de CxC en Backus ilustra cómo un solo driver puede alterar el FCFF.
No presentes un precio objetivo como certeza. El análisis de sensibilidad revela qué supuestos explican el resultado.
Sensibilidad30 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasCONTROL DE CALIDAD
Cierre · Validación
Checklist para revisar un modelo
Datos y supuestos
- ¿Periodo, moneda y escala son consistentes?
- ¿Las partidas atípicas están investigadas?
- ¿Las tasas y márgenes tienen fuente y explicación?
- ¿Hay saltos de días que requieran transición?
Flujo y valoración
- ¿Los signos de ΔCTO y CAPEX son correctos?
- ¿La depreciación se suma una sola vez?
- ¿El FCFF proyectado se compara con la historia?
- ¿WACC y g están en la misma moneda/nominalidad?
La versión de Backus contiene fórmulas `#REF!` en `Supuestos!N134:N136`, fuera del recorrido central. No uses esas partidas para derivar conclusiones; revisa la hoja antes de ampliar la proyección del balance.
Control de calidad31 / 32
HG Hugo Gutierrez · FinanzasCIERRE
Una última idea
Un buen modelo no predice: hace explícito el razonamiento
Principio de trabajo
Fuente confiable, supuesto defendible, fórmula trazable y resultado revisado. Si cambia la evidencia, cambia el modelo.
Fuentes y alcance
EEFF y notas de Backus publicados por la SMV, consolidados en el modelo de referencia proporcionado por el autor. Metodología y ejemplos desarrollados por Hugo Gutierrez.
Los datos de mercado, precios, tasas y valoración reflejan los inputs de una versión del archivo. Actualízalos antes de cualquier análisis. Este material es educativo y no constituye asesoría ni recomendación de inversión.
Hugo Gutierrez · Guía de referencia32 / 32