1FIN50
Tipos de deuda y covenants
Cómo se financia una empresa, a quién le prestan y qué le exigen. Caso: Papelera Santa Rosa.
HG Hugo Gutierrez
1FIN50 · Finanzas Corp.
Módulo de deuda · Agenda
Qué cubrimos hoy
01
Instrumentos de deuda
Bancarios, bonos, relacionadas y mezzanine; quién puede usar cada uno.
02
Capital de trabajo
Descuento de letras, factoring con y sin recurso, confirming.
03
Plazo y moneda
Corto frente a largo; soles frente a dólares.
04
Covenants
Tipos, ratios, definiciones, medición y qué pasa si se incumplen.
05
Caso Santa Rosa
Elegir financiamiento cuidando los covenants.
S11 · Deuda
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S1
Bloque 01 · 30 min
Instrumentos
de deuda
Qué es deuda depende de quién la mire. Antes de ver los instrumentos, veamos las miradas.
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S11.1 · Panorama
Cuatro miradas a la misma deuda
| Quién mira | Qué cuenta como deuda | Para qué |
|---|
| Balance (NIIF) | Pasivos con obligación de pago e intereses, incluido leasing | Mostrar la posición financiera |
| Contrato de crédito | Solo lo que define el contrato; suele excluir descuento, factoring y relacionadas | Medir covenants |
| Banco (riesgo crediticio) | Todo lo que consume caja o líneas, incluso lo que el contrato excluye | Decidir si presta más |
| Analista o agencia | Deuda ajustada: bancaria más descuento, confirming y relacionadas | Comparar empresas |
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S11.1 · Panorama
Cuatro familias de financiamiento
| Familia | Instrumentos | Quién presta |
|---|
| Bancario | Pagaré, préstamo de mediano plazo, leasing y leaseback | Bancos comerciales |
| Mercado de capitales | Bonos corporativos, papeles comerciales | Inversionistas institucionales: AFP, aseguradoras, fondos |
| Capital de trabajo | Descuento de letras y facturas, factoring, confirming | Bancos y empresas de factoring |
| Cuasi capital | Préstamos de accionistas y relacionadas, mezzanine | Accionistas, fondos especializados |
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S11.1 · Bancarios
Pagaré, préstamo y leasing
| Instrumento | Plazo | Garantía | TEA en el caso | Uso típico |
|---|
| Pagaré bancario | Hasta 12 meses | Firma de la empresa | 5.9% | Capital de trabajo; se renueva |
| Préstamo de mediano plazo | 3 a 7 años | Garantías o covenants | 7.0% | Reperfilar deuda, inversión |
| Leasing | 5 a 8 años | El bien arrendado | 7.8% | Maquinaria y equipos |
| Leaseback | 5 a 8 años | El bien vendido y arrendado | 7.8% a 8.4% | Liberar caja de activos que ya se tienen |
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S11.1 · Mercado de capitales
Bonos: ¿quién puede emitir?
01 · Perú
Mercado local
- Requiere estados auditados, registro ante la SMV y clasificación de riesgo.
- Hay costos fijos de estructuración, abogados y calificadoras.
- Compradores típicos: AFP, aseguradoras y fondos.
- Emisores habituales: empresas grandes, bancos y financieras.
02 · EE. UU.
Mercado internacional
- Grado de inversión frente a high yield según la calificación.
- Las empresas extranjeras suelen usar 144A o Reg S.
- Mercado profundo: plazos largos y montos grandes.
- Las empresas peruanas más grandes emiten en dólares en el exterior.
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S11.1 · Mercado de capitales
¿Para qué se usan los bonos?
01 · A favor
Qué ganan los emisores
- Plazo largo: 7, 10 años o más, sin amortizar antes.
- Diversificar las fuentes y depender menos de los bancos.
- Mejor precio para emisores con buena calificación.
- Covenants distintos de los del banco, a menudo más ligeros.
02 · En contra
Qué cuesta emitirlos
- Costos fijos de estructuración, calificación y auditoría.
- Se necesita un tamaño mínimo para que valga la pena.
- Exposición pública: información, calificación y escrutinio.
- Menos flexibilidad que un banco para renegociar.
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Quiz · Pregunta 01
¿Quién puede emitir un bono corporativo?
↻ Click en la opción que creas correcta · se revela al elegir
Pulsa Esc para reiniciar
S11 · Quiz 01
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S11.1 · Cuasi capital
Relacionadas y mezzanine
01 · Relacionadas
Préstamo de accionistas y afiliadas
- Es deuda con partes vinculadas: tasa de mercado y contrato escrito.
- Suele ser subordinada: se paga después de los bancos.
- Los contratos de crédito la excluyen del covenant, pero la restringen.
- El analista la cuenta como deuda.
02 · Mezzanine
Entre la deuda y el patrimonio
- Deuda subordinada, a menudo con warrants (opción de comprar acciones).
- Tasa alta: del orden de 10% a 15% en el caso, 12.5%.
- Aparece cuando la deuda senior ya está al límite y el capital es caro.
- Su tratamiento en los covenants se negocia: el contrato no lo define.
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S2
Bloque 02 · 15 min
Capital de
trabajo
Cómo se financia el ciclo de caja: letras, facturas, factoring y confirming. Misma factura, cuatro tratamientos.
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S11.2 · Capital de trabajo
Descuento, factoring y confirming
| Instrumento | ¿Quién asume el impago? | ¿Es pasivo? | Línea que consume |
|---|
| Descuento de letras y facturas | La empresa (con recurso) | Sí | Propia |
| Factoring con recurso | La empresa | Sí | Propia o del cliente |
| Factoring sin recurso | El banco o factor | No: sale la cuenta por cobrar | Del cliente |
| Confirming | El comprador paga al vencimiento | No genera interés para el comprador | Del comprador |
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S11.2 · Capital de trabajo
Costo del descuento: valor racional
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Quiz · Pregunta 02
Descuentas una letra con recurso. ¿Qué pasa?
↻ Click en la opción que creas correcta · se revela al elegir
Pulsa Esc para reiniciar
S11 · Quiz 02
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S11.2 · Capital de trabajo
Descuento o confirming: cuatro criterios
| Criterio | Descuento | Confirming del cliente |
|---|
| Costo | TEA 5.25% | TEA 6.75% |
| Línea | Consume la línea propia | Usa la línea del cliente |
| Balance | Obligación con recurso | Se da de baja la cuenta por cobrar |
| Riesgo de impago | Lo asume la empresa | Lo asume el banco |
| Covenants | Fuera de la deuda del contrato; la analista la cuenta | Baja las cuentas por cobrar y afecta el capital de trabajo |
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S11.2 · Reflexión
Descontar hasta 60 días antes del cierre
01 · Lo que se hace
Estrategia de tesorería
- Se descuentan facturas hasta ~noviembre.
- En noviembre y diciembre se financia con confirming.
- Así, a diciembre no queda saldo descontado.
- Ahorro del caso: unos S/ 75 mil al año.
02 · Lo que ven los otros
Bancos y analistas
- Miran saldos promedio y notas a los estados financieros.
- Las NIIF exigen revelar acuerdos de financiamiento de proveedores.
- El analista ajusta la deuda aunque no esté en la fecha de corte.
- ¿Es gestión de tesorería o maquillaje?
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Bloque 03 · 10 min
Plazo y
moneda
Dos decisiones que no se ven en la tasa nominal: cuándo hay que pagar y en qué moneda.
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S11.3 · Plazo
Corto plazo: más barato, más frágil
01 · Corto plazo
Pagarés, descuento
- Tasa más baja: 5.9% frente a 7.0% a 7.8%.
- Hay que renovar: riesgo de refinanciamiento.
- Sube la deuda corriente y baja el ratio de capital de trabajo.
- Si el banco no renueva, la empresa se queda sin liquidez.
02 · Largo plazo
Leasing, préstamo de mediano plazo, bonos
- Más caro, pero estable.
- Calza con los activos que financia, como maquinaria.
- La amortización sube el servicio de la deuda y baja el DSCR.
- Regla: deuda larga para activos largos.
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S11.3 · Moneda
Soles frente a dólares
| Devaluación del sol | 0% | 3% | 6% |
|---|
| Pagaré en dólares, TEA 4.7%, sin cobertura | 4.7% | 7.8% | 11.0% |
| Pagaré en dólares con cobertura (+1.5%) | 6.2% | 6.2% | 6.2% |
| Pagaré en soles, TEA 6.0% | 6.0% | 6.0% | 6.0% |
Costo en soles = (1 + TEA US$) × (1 + devaluación) − 1. La devaluación de equilibrio es 1.24%:
si el sol se devalúa menos, el dólar sale más barato.
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S4
Bloque 04 · 15 min
Los
covenants
Qué exige el acreedor mientras la deuda está vigente: cómo se definen, cada cuánto se miden y qué pasa si se incumplen.
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S11.4 · Covenants
Qué es un covenant
01 · Financieros
Ratios que hay que cumplir
- De mantenimiento: se miden en cada fecha de corte.
- De incurrencia: se miden al tomar nueva deuda.
- Ejemplos: deuda/EBITDA, cobertura del servicio de la deuda, capital de trabajo.
02 · No financieros
Obligaciones de hacer y no hacer
- Información: estados financieros auditados, plazos de entrega.
- Seguros y mantenimiento de activos.
- Sin cambio de control ni disposición de activos sin consentimiento.
- Restricción de dividendos; cash sweep hacia la deuda.
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S11.4 · Covenants
Los ratios típicos
| Ratio | Fórmula | Umbral del caso | Qué protege |
|---|
| Deuda financiera / EBITDA | Deuda financiera ÷ EBITDA | ≤ 4.5x | Capacidad de pago |
| Cobertura del servicio de la deuda | EBITDA ÷ (amortización 12 meses + gastos financieros) | ≥ 1.20x | Flujo para pagar cuotas |
| Capital de trabajo | (Efectivo + cuentas por cobrar + inventarios) ÷ (deuda corriente + cuentas por pagar + anticipos) | ≥ 1.00x | Liquidez |
| EBITDA / gastos financieros | EBITDA ÷ gastos financieros | Otros contratos | Cobertura de intereses |
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S11.4 · Covenants
La definición manda
| Partida | Cómo se trata | Por qué se discute |
|---|
| EBITDA del contrato | Ingresos totales − costo de ventas − gastos, sin depreciación | No es el EBITDA del analista |
| Dividendos de asociadas | Caja real; la empresa propone incluirlos | El banco puede no reconocerlos |
| Participación en resultados de asociadas | No es caja; difícil de sustentar | Mejora la utilidad, no el flujo |
| Valor razonable de propiedades | Se excluye: no es flujo de caja | Ruido contable |
| Deuda financiera | Excluye descuento, factoring, relacionadas y proveedores | El analista la ajusta |
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S11.4 · Covenants
¿Cada cuánto se mide?
01 · El contrato
Una vez al año
- Con estados financieros auditados al 31 de diciembre.
- Información semestral para seguimiento.
- EBITDA de los últimos 12 meses.
02 · El banco
Cortes intermedios con otras convenciones
- EBITDA de junio anualizado × 2, año de 360 días.
- Los ajustes de diciembre no siempre se repiten en junio.
- Un ratio puede salir bien en el contrato y mal en el reporte del banco.
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S11.4 · Covenants
Si se incumple
| Paso | Qué ocurre | En el caso |
|---|
| Alerta | La empresa proyecta que no cumplirá | Revisión trimestral de ratios |
| Waiver (dispensa) | El banco renuncia al incumplimiento por escrito | Se pide antes del cierre |
| Subsanación | Plazo para corregir | 30 días calendario |
| Penalidad | Comisión sobre el saldo capital, por cada incumplimiento | 0.25% del saldo |
| Vencimiento anticipado | El banco puede exigir el pago de toda la deuda | Último recurso |
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S11.4 · Covenants
Cómo se gestionan
01 · Antes del cierre
Prácticas
- Proyectar los ratios cada trimestre, con una holgura interna.
- Pedir el waiver antes de que ocurra el incumplimiento.
- Negociar las definiciones: qué cuenta como EBITDA.
- Reperfilar la deuda para bajar la amortización.
02 · Errores comunes
Qué revisar al firmar
- Un borrador traía el umbral de otro contrato: 6.0x en vez de 4.5x acordado.
- Definiciones copiadas con el nombre de otra parte, 'LA ARRENDATARIA'.
- Cumplir el contrato pero no la medición del banco.
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Bloque 05 · 25 min
Caso
Santa Rosa
Una papelera peruana necesita S/ 25 millones. Debe elegir cuidando el costo, el plazo y los covenants.
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Caso · Santa Rosa
Papelera Santa Rosa S.A.
01 · El negocio
Papel higiénico, cuadernos y cartones
- Empresa privada peruana: ventas de S/ 300 millones en 2025.
- EBITDA de S/ 42 millones, margen de 14%.
- Debe cumplir tres covenants con sus bancos.
02 · La necesidad
S/ 25 millones
- S/ 15 millones para una nueva línea de producción (capex).
- S/ 10 millones de capital de trabajo por un cliente nuevo.
- Siete alternativas de financiamiento; elegir una estructura.
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Caso · Santa Rosa
La deuda al 31/12/2025
| Instrumento | Saldo | Corriente | TEA | Notas |
|---|
| Pagarés bancarios | 40,000 | 40,000 | 5.9% | Se renuevan cada año |
| Leasing y leaseback | 92,000 | 9,000 | 7.8% | Hasta 2032, en dólares |
| Préstamo de mediano plazo | 30,000 | 4,000 | 7.0% | Amortizable en 7 años |
| Descuento de letras y facturas | 30,000 | 30,000 | 6.2% | Con recurso |
| Confirming con proveedores | 36,000 | 36,000 | 0.0% | Costo lo asume el proveedor |
| Accionista y relacionadas | 6,000 | 0 | 5.2% | Subordinado |
| Total | 234,000 | 119,000 | — | Gastos financieros 13,808 |
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Caso · Santa Rosa
Los covenants del contrato
| Covenant | Definición | Umbral |
|---|
| Deuda financiera / EBITDA | Excluye descuento, factoring, relacionadas y proveedores | ≤ 4.5x |
| Cobertura del servicio de la deuda | EBITDA ÷ (amortización de deuda estructural a 12 meses + gastos financieros) | ≥ 1.20x |
| Capital de trabajo | (Efectivo + cuentas por cobrar + inventarios) ÷ (deuda corriente del contrato + cuentas por pagar + anticipos) | ≥ 1.00x |
Medición con estados auditados al 31/12. Penalidad de 0.25% del saldo capital por incumplimiento
y subsanación de 30 días.
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Caso · Santa Rosa
Siete alternativas
| Alternativa | TEA | Plazo | Recurso |
|---|
| A. Pagaré bancario | 6.0% | 12 meses | Sí |
| B. Préstamo amortizable | 7.5% | 5 años | Sí |
| C. Bono corporativo | 8.2% | 7 años | No elegible |
| D. Descuento de letras y facturas | 6.2% | 60 días | Con recurso |
| E. Confirming del cliente | 6.75% | 60 días | Sin recurso |
| F. Préstamo de relacionada | 5.2% | 3 años | Subordinado |
| G. Mezzanine | 12.5% | 5 años | Subordinado |
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Caso · Grupos de 3
Resuelve el caso
DATOS TienesExcel
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- Estados financieros, deuda por instrumento y definiciones del contrato.
- Siete alternativas con TEA, plazo y recurso.
- Celdas amarillas por completar y diez preguntas.
TÚ EntregasFormulario
Copia del Excel con tus respuestas
- Clasificar deuda y calcular los tres covenants hoy.
- Pro forma de cada alternativa y recomendación de estructura.
- Responder plazo, moneda, bonos, mezzanine y waiver.
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Reflexión
Para discutir
01 · En el caso
Decisiones
- Si el EBITDA cae 20%, ¿qué covenant se rompe primero?
- ¿Cambia la recomendación si el 60% de las ventas fueran en dólares?
- ¿Conviene pedir al banco que trate el mezzanine como capital?
02 · En general
Preguntas de fondo
- ¿Cuándo es legítimo gestionar la deuda para el cierre?
- ¿Quién se beneficia de una definición de EBITDA más amplia?
- ¿Qué empresa peruana creen que debería emitir un bono y por qué?
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Cierre · Módulo de deuda
Misma deuda, cuatro definiciones
Para la próxima clase: estructura de capital — cuánta deuda conviene
tomar, Modigliani-Miller y el costo de las dificultades financieras.
Cierre · Q&A
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